Введение

     До  Второй мировой войны фондового рынка Японии практически не существовало. В Японии с конца XIX в. государством традиционно проповедовались принципы жесткого разделения функций между различного вида финансовыми институтами, во многом заимствованные из Англии. В 1948 г. в стране был принят Закон «О ценных бумагах и биржах», который во многом копировал соответствующие акты США 1933 и 1934 гг. В соответствии с ним начала функционировать независимая Комиссия по ценным бумагам, впоследствии преобразованная в Управление ценных бумаг Министерства финансов. При нем был также создан Совет по ценным бумагам и биржам в качестве совещательного органа. Таким образом, фондовый рынок Японии бумаг стал активно регулироваться государством.

     До  недавнего времени коммерческим банкам страны законодательно запрещалось проведение операций рыночной купли-продажи ценных бумаг. Этим могли заниматься лишь специальные компании по операциям с ценными бумагами, сфера деятельности которых была строго разграничена с банками. После Второй мировой войны аналогично законодательству США в Японии был введен запрет и на проведение банками трастовых операций.

     Однако  со временем эти разграничения стали  соблюдаться не слишком строго. На фондовом рынке Японии усилились  тенденции взаимопроникновения сфер деятельности различных финансовых институтов. А с 1977 г. развернулась борьба за снятие данного разграничения, увенчавшаяся успехом к 1984 г. Поэтому сегодня практически все банки Японии могут осуществлять все виды операций с облигациями государственных займов и органов местной власти, бумагами, гарантированными правительством, а также с национальными и иностранными корпоративными ценными бумагами. Произошла либерализация деятельности многих других институциональных участников рынка ценных бумаг, в частности фондовой биржи.

     Для осуществления профессиональной деятельности на фондовом рынке Японии необходимо получение государственных лицензий. Министерство финансов Японии выдает лицензии по четырем направлениям этой деятельности: брокерская, дилерская, андеррайтинговая и мелкие операции с частными инвесторами. Кроме того, все профессиональные участники рынка ценных бумаг являются членами саморегулируемой организации — Японской ассоциации дилеров фондового рынка.

     Рынок акций Японии является сегодня вторым в мире по объему годового оборота, чему способствовали ощутимые послевоенные успехи развития промышленности в стране. На протяжении длительного времени (до 1989 г.) курсы многих акций, котирующихся на Токийской фондовой бирже (ТФБ), неуклонно повышались на 20—30% ежегодно, не считая отдельных кратковременных падений. Поэтому рыночная цена акций японских компаний в 80-е годы существенно (в 50—60 раз) превышала номинальную стоимость. Для сравнения: в США это соотношение равнялось лишь десяти.

     Сложившаяся ситуация порождала определенные проблемы фондового рынка Японии, в частности, ничтожность дивиденда относительно рыночной стоимости акции, размер которого устанавливается в процентах к номиналу. Например, вполне приемлемый 12%-ный дивиденд при номинальной стоимости акции в 50 иен составлял менее четверти процента от ее рыночной стоимости (2500 иен). Следствием проблемы был повышенный интерес инвесторов к спекулятивной прибыли, получаемой на курсовой разнице при слабой заинтересованности в дивидендном доходе.

     Все это способствовало активному развитию торговли на Токийской фондовой бирже, которая в 1987 г. стала крупнейшей в мире по совокупной стоимости котирующихся на ней акций (около 3 трлн долл. против 2,1 трлн долл. на Нью-Йоркской фондовой бирже).

     Вместе  с тем следует отметить еще  одну особенность японского акционерного капитала. В отличие от США, где  с целью получения дивидендного дохода половиной совокупного количества акций владеют физические лица, на фондовом рынке Японии взаимными держателями подавляющей доли выпущенных акций выступают сами корпорации. Главными целями при этом являются: установление хороших отношений корпораций и их акционеров, а также получение обоюдных привилегий. Просматривается также цель сдерживания проникновения иностранных инвесторов на японский рынок акций. Поэтому сегодня существуют стремления к сохранению имеющихся во владении акций. Характеристика структуры акционерного капитала в Японии представлена на рисунке.

     Современные японские акции, как правило, имеют  номинал, равный 50 иенам. Подавляющую  часть составляют обыкновенные именные  акции. Доля привилегированных акций  невелика. Акции, имеющие листинг на биржах, выпускаются только именными.

     Объем эмиссии акций японских корпораций достиг своего апогея (более 8,5 млрд иен) в 1989 г. Затем в результате кризиса  фондового рынка 1990—1992 гг. размеры  эмиссии этих ценных бумаг резко (в 22 раза) сократились. Доля эмиссии акций в финансировании экономики страны в 1995 г. составляла менее 1%. Более чем в два раза снизилась стоимость акций, котирующихся на Токийской фондовой бирже, а размеры годового оборота уменьшились в пять раз.

     Рынок облигаций в Японии в основном представлен государственными облигациями (40%), банковскими облигациями (27%), корпоративными облигациями (13%), облигациями государственных учреждений (11%) и муниципальными облигациями (7%).

     Государственные ценные бумаги. Выпуск на японский фондовый рынок государственных облигаций после войны начал осуществляться лишь с 1965 г. Первым был выпущен незначительный по объему эмиссии целевой Строительный заем, предназначенный для финансирования строительства дорог, мостов и т. д. Организацию размещения этих облигаций осуществлял так называемый синдикат подписчиков, в состав которого входили банки, компании по операциям с ценными бумагами, страховые компании и другие институты. Доходность, ликвидность и привлекательность этих бумаг были невысокими, а банкам в то время, как уже отмечалось, была запрещена перепродажа облигаций государственных займов.

     В 1975 г. правительству Японии было разрешено  выпускать облигации и для финансирования дефицита государственного бюджета. До начала 80-х годов объем эмиссии этих ценных бумаг непрерывно и быстро возрастал.

     К 1977 г. рынок государственных облигаций  занял доминирующее положение на фондовом рынке Японии (до 95% операций). С 1985 г. стал функционировать рынок форвардных сделок с государственными облигациями.

     Успешное  решение проблемы дефицита государственного бюджета к 1987 г. стало причиной заметного  сокращения объемов эмиссии новых  государственных займов, спрос на эти ценные бумаги превысил их предложение. У синдиката подписчиков появился еще один конкурент — система почтово-сберегательных касс, которой в 1988 г. была также разрешена перепродажа облигаций государственных займов. Объемы эмиссии, первичного размещения и вторичного оборота государственных облигаций представлены на рисунке

       
Фондовый рынок Японии 
Структура акционерного капитала в Японии, % 

       
Фондовый рынок  Японии 
Динамика развития государственных облигаций Японии в 70—80 годы, в трлн иен. 

       
Фондовый рынок  Японии 
Структура облигационного рынка Японии в середине 90-х годов, 
% в совокупном объеме облигационной задолженности.

     В настоящее  время независимо от наименования (строительные, дефицитные и др.) все японские государственные облигации имеют одинаковый ранг. Если раньше в стране традиционно выпускались лишь облигации со сроком погашения 10 лет, то сегодня временной диапазон обращения гсюударственных ценных бумаг существенно расширен: от нескольких месяцев до 2, 5, 10 и 20 лет. Однако на долгосрочные облигации приходится три четверти всего рынка. В Японии существуют именные (97%) и предъявительские государственные облигации, а также свободная и простая процедура их взаимной конвертируемости. Если раньше доходы по государственным облигациям выплачивались путем единовременного погашения, то в настоящее время проценты выплачиваются преимущественно дважды в год. Существуют также облигации с нулевым купоном, т. е. дисконтные бумаги, выпускаемые на пятилетний период.

     Помимо  среднесрочных (2 и 5 лет), долгосрочных (5—10 лет) и сверхдолгосрочных (20 лет) государственных облигаций, Министерство финансов Японии производит эмиссию  краткосрочных казначейских векселей (3 и 6 месяцев), а также двухмесячных финансовых векселей, предназначенных для оперативного покрытия временного дефицита государственных ресурсов. Сегодня рынок государственных облигаций занимает 40% совокупного объема рынка облигаций Японии (государственных, банковских, корпоративных, государственных учреждений и муниципальных).

     Эмиссия среднесрочных и долгосрочных облигаций  происходит ежемесячно. Первичное размещение нафондовом рынке Японии двухлетних облигаций осуществляется в аукционной форме, пятилетних — путем подписки участников консорциума андеррайтеров, включающего более 800 разнообразных финансовых учреждений. Вторичный оборот этих бумаг развит довольно слабо. При первичном размещении долгосрочных облигаций на определенную часть (40%) каждой эмиссии подписывается консорциум андеррайтеров. Другая часть продается посредством аукциона для широкой публики. Средняя взвешенная аукционная цена служит при этом основой определения цены выкупа части эмиссии андеррайтерами. Размещение на фондовом рынке Японии сверхдолгосрочных облигаций происходит на аукционной основе раз в три месяца.

     Государственные облигации выпускаются в бездокументарной форме, а ведение реестра их держателей осуществляет Банк Японии. Расчеты  по счетам депо проводят клиринговые  банки. Долгосрочные и сверхдолгосрочные  облигации котируются на Токийской фондовой бирже, однако в целом (95% стоимостного оборота) вторичный рынок государственных облигаций является внебиржевым.

     Купонный  доход, приносимый государственными облигациями, облагается 20%-ным налогом, от которого освобождены отдельные институциональные категории инвесторов.

     Рынок корпоративных облигаций в Японии традиционно был развит значительно слабее государственного сектора. Однако сегодня прослеживается тенденция роста размеров эмиссии этих ценных бумаг, особенно конвертируемых и купонных облигаций. После снятия в конце 80-х годов некоторых законодательных запретов расширяются масштабы форвардных сделок с частными облигациями, а также развивается деятельность в обслуживающих их институтов. Кроме того, с 1979 г. в Японии начал функционировать рынок депозитных сертификатов.

     Разновидностями японских корпоративных облигаций  являются облигации банков, производственных предприятий, государственных учреждений, муниципальные облигации и др.

     Облигации банков выпускаются на фондовом рынке Японии ежемесячно для привлечения ресурсов крупными банками, осуществляющими долгосрочное кредитование различных сфер экономики. Размеры процентной доходности, устанавливаемые по этим облигациям, подлежат согласованию с Министерством финансов.

      
Облигации производственных предприятий могут выпускаться только при участии доверительных банков. В стране существуют достаточно жесткие правила эмиссии этих ценных бумаг, в частности, предъявляются высокие требования к состоянию баланса эмитента.

     Облигации государственных учреждений выпускаются ограниченным числом (менее 40) государственных агентств или корпораций. Примером может служить Японская финансовая корпорация, привлекающая таким путем ресурсы для нужд местных органов власти, которые не в состоянии сами изыскать их. Такие облигации гарантируются правительством страны, выпускаются на 10-летний период, а Министерство финансов осуществляет регулирование размеров их эмиссий и содействует размещению на рынке.

     Эмиссия муниципальных облигаций осуществляется префектурами, городами и муниципалитетами для финансирования конкретных инвестиционных проектов также на 10 лет. Процентная доходность этих бумаг выше, чем по государственным облигациям при прочих равных условиях. Их размещение происходит путем открытой или закрытой подписки. Современную структуру японского рынка облигаций характеризуют пропорции, отраженные на рисунке.

     К другим видам корпоративных облигаций  относятся так называемые евроиеновые  облигации, а также облигации, имеющие  названия «Самураи» и «Даймио». Первые номинируются в иенах, выпускаются за пределами Японии и предназначены главным образом для иностранных инвесторов. Вторые выпускаются в стране иностранными эмитентами, а последние — также в стране международными корпорациями. Проценты по всем этим бумагам выплачиваются раз в год, а расчеты производятся посредством депозитно-клиринговых систем Евроклир или Седел.

     Производные ценные бумаги представлены на фондовом рынке Японии фьючерсами и опционами. На Токийской фондовой бирже ведется торговля фьючерсами на долгосрочные облигации и опционами — на фьючерсы. На Токийской международной бирже финансовых фьючерсов ведется торговля трехмесячными процентными фьючерсами, основанными на ставке Т1В(Ж (Токийская межбанковская ставка).

     Опционные контракты на акции котируются на Осакской фондовой бирже. На двух биржах ведется торговля фьючерсами и опционами  на фондовые индексы: на ТФБ — на биржевой индекс TOPIX и на Осакской —  на индекс NIKKEI.

     В целом по сравнению с некоторыми другими странами биржевая торговля производными финансовыми инструментами в Японии развита слабо.