Анализ динамики и структуры внешней торговли России в 2000-2008 гг

     Центральный банк – центральное звено денежно-кредитной  системы любого государства, он сочетает в себе черты обычного (коммерческого) банковского учреждения и государственного ведомства. Центральный банк наделен правом монопольной эмиссии банкнот, регулирования денежного обращения и валютного курса, хранения золотых и валютных резервов. Важнейшей функцией Центрального банка является выработка общей кредитной политики.

     Денежно-кредитная  политика - очень действенный инструмент воздействия на экономику страны, не нарушающий суверенитета большинства  субъектов системы бизнеса. Хотя при этом и происходит ограничение  рамок их экономической свободы (без этого вообще невозможно какое-либо регулирование хозяйственной деятельности), но на ключевые решения, принимаемые этими субъектами, государство влияет лишь косвенным образом⁸.

     В идеале денежно-кредитная политика призвана обеспечить стабильность цен, полную занятость и экономический рост - таковы ее высшие и конечные цели. Однако на практике с ее помощью приходится решать и более узкие, отвечающие насущным потребностям экономики страны задачи.

     Нельзя  забывать и о том, что денежно-кредитная  политика - чрезвычайно мощный, а потому необыкновенно опасный инструмент. С ее помощью можно выйти из кризиса, но и не исключена и печальная альтернатива - усугубление сложившихся в экономике негативных тенденций. Лишь очень взвешенные решения, принимаемые на высшем уровне после серьезного анализа ситуации, рассмотрения альтернативных путей воздействия денежно-кредитной политики на экономику государства, дадут положительные результаты. Без верной денежно-кредитной политики, экономика не может эффективно функционировать.

     Денежно-кредитная  политика, первоначально предназначенная  на конъюнктурное регулирование, имеющая  множество целей и разнообразие инструментов, все больше стала ориентироваться  на улучшение финансовой среды: стабильность валютных курсов и цен финансовых активов; контроль за рисками финансовых посредников; создание условий, необходимых для повышения эффективности кредитно-финансовой системы. Добиваясь этих целей, Центральный банк изменил методы денежно-кредитной политики. На смену регулирующему воздействию с использованием многообразия инструментов пришло использование нескольких косвенных инструментов «точной настройки» денежного рынка, позволяющих быстро реагировать на конъюнктурные колебания.

     Обладая такими средствами, как пересмотр  резервной нормы, изменение учетной ставки и операции на открытом рынке, Центральный банк может оказывать определяющее воздействие на денежное предложение, а через его посредство - на реальный национальный продукт, занятость и индекс цен.

     Денежно-кредитная  политика во многом определяет валютные курсы, влияя тем самым на эффективность внешнеторговых операций по экспорту и импорту. Ее можно использовать не только для изменения основных внутренних макроэкономических переменных, но и для управления внешнеторговым балансом.

     В экономической  теории доказано, что нельзя одновременно управлять валютным курсом, процентными  ставками и денежным предложением. Управление валютным курсом подразумевает  проведение Центральным банком интервенций за счет изменения объема денежного предложения. Денежное предложение можно сохранить на целевом уровне, но только за счет дополнительных мер по предоставлению/абсорбированию ликвидности, что повлечет за собой изменение процентных ставок. Поэтому из этих трех инструментов необходимо выбрать только два.

     Из  заявленных в документе задач, можно  сделать  вывод о том, что Банк России готов  отказаться от регулирования валютного  курса в пользу прямого контроля за денежным предложением и процентными ставками в целях таргетирования инфляции. Однако насколько данное решение экономически устойчиво и эффективно – необходимо разобраться.

     В условиях существенной зависимости  счета текущих операций от сырьевого  экспорта, доля которого составляет более 70% от экспорта товаров и услуг, проведение политики свободного курса сделает его процикличным к ценам на нефть⁹. Учитывая низкую долю несырьевого экспорта и низкую эластичность импорта по валютному курсу, которую мы оцениваем в 0,5, путем простых вычислений можно сделать предположение о том, что рубль станет более волатильным, чем цены на нефть, даже в условиях стабильного финансового счета. Кроме того, в этих условиях действия валютных спекулянтов будут усиливать действие экспортных доходов, а не уравновешивать их. Единственным способом борьбы со спекулятивным притоком капитала может стать установление запретительной нормы обязательных резервов (для банков) и налогов (для нефинансового сектора) на привлечение коротких средств из-за рубежа, однако этот барьер, увы, будет действовать и на более длинные деньги – особенно в фазе начала восстановления экономики. Кроме того, не совсем понятно, как политика свободного курса идейно согласуется с ограничениями на приток капитала.

     Процикличность  видна и на ежедневных данных –  внутри своего текущего тренда бивалютный курс отыгрывает все ежедневные провалы/подъемы цен на нефть с эластичностью по ценам на нефть 0,5 – 0,6.

     Таким образом, волатильность годовых  темпов роста может составить 25 – 40 п.п., что, как минимум, в 2 – 4 раза больше волатильности других валютных пар, а стоимость хеджирования будет и того выше. По нашим расчетам, стоимость годичного европейского контракта (опциона) на текущую стоимость бивалютной корзины при указанных показателях волатильности, только теоретически, будет составлять 15 – 20% от объема контракта (на практике цена контракта будет дороже) – что, по сути, равносильно введению налога с продаж на внешнеторговые операции. Учитывая достаточно напряженную ситуацию в сфере конкуренции с зарубежными производителями, российские производства могут вообще отказаться от хеджирования либо вводить его бесконечно долго¹⁰.  

     Возможно, по всем этим причинам, из более чем 20 стран-экспортеров энергоресурсов (по классификации МВФ) ни одна страна не либерализовала валютный курс. Ближе  всего к либерализации стоит  Нигерия: проводимая валютная политика подпадает как раз под «управляемые» режимы. Все остальные страны используют, так или иначе, номинальные якоря. Конечно, есть еще Норвегия с почти свободным курсообразованием, (когда часть валютной выручки «изымается» с валютного рынка и направляется в зарубежные инвестиции), которое, в принципе, можно реализовать и в России, изменив порядок зачисления НДПИ и экспортных пошлин (зачисляя налоги в валюте, а не рублях). Однако это все равно не будет способствовать контролю за денежным предложением – так как в ближайшие годы Правительство будет вынуждено предъявлять Банку России все нефтяные доходы к обмену на рубли для финансирования бюджета.

     Таким образом, основных негативных моментов, связанных с введением плавающего рубля, сейчас два: чрезмерная волатильность валютного курса в условиях дорогого хеджирования вынудит несырьевых экономических агентов поддерживать существенную валютную позицию для обеспечения внешнеэкономических операций (будь то инвестиционное оборудование, импорт бытовой техники и автомобилей, обеспечение зарубежного туризма и так далее). Во-вторых, сильное укрепление рубля в результате вероятного роста цен на нефть будет сдерживать рост экспорта нетопливного сектора и производства товаров на внутренний рынок из-за роста импорта. Это  будет способствовать закреплению сырьевой ориентации страны: де-факто это будет классический пример голландской болезни. Контроль за инфляцией в данном случае не будет играть такую большую роль, так как волатильность курса будет много больше волатильности инфляции.

     Тем не менее, управление внешнеэкономической деятельностью осуществляется высшими органами государственной власти.

     Центральному  банку предоставлено право определять сферу и порядок обращения иностранной валюты на территории страны, регулирование курса рубля к иностранным валютам, лицензирование деятельности банков по операциям с валютными ценностями, осуществление контроля за проведением валютных операций.

     Что касается непосредственно политики инфляционного  таргетирования, то тут есть один важный момент: ни в одном документе, официальном или хотя бы открытом, не описаны инструменты инфляционного таргетирования и обоснование их использования, включающее верификацию механизма трансмиссии и оценку исторического влияния этих инструментов на инфляцию. Нет и работ, где подтверждалась бы существенная историческая взаимосвязь между предложением денег или денежной массой и темпами инфляции, протестированной против других возможных ее источников. То есть не существует единой оценки степени влияния денежной политики на инфляцию, и, кроме того, не существует единого понимания механизма трансмиссии монетарной политики в инфляцию. Вполне может оказаться, что регулирование денежного предложения в разумных пределах будет недостаточно для управления целевым показателем, а чрезмерное ужесточение денежной политики будет приводить, скорее, к возникновению рецессии. Кроме того, непонятно, как при вероятном отсутствии практики хеджирования денежная политика в стране со значительной долей импорта в потреблении может эффективно абсорбировать внешние ценовые шоки.

     Таким образом, эффективность инфляционного  таргетирования можно рассматривать  лишь как гипотетическую, в то время  как волатильность валютного  курса будет оказывать негативное воздействие на экономику наверняка. В этих условиях целесообразность проведения одновременной политики инфляционного таргетирования и плавающего курса сомнительна.

     В то же время хеджирование валютного  риска на федеральном уровне представляется эффективным при существующей структуре экономики. Необходимым условием перехода к устойчивому режиму плавающего свободного курса является дефицит не-нефтегазового бюджета (без учета нефтегазового трансферта) не более 3% ВВП и незначительный дефицит несырьевого сальдо текущих операций, что явно недостижимо в ближайшее время.

     Кроме того, в текущих условиях стабилизации цен на нефть проведение политики плавающего валютного курса будет  означать его ревальвацию. Однако ревальвация  может не дать существенного снижения процентных ставок (по той причине, что банки будут конкурировать за средства населения в вероятных условиях ухудшения кредитного портфеля). В условиях вероятной слабости внутреннего спроса, роста импорта, наличия свободных мощностей и ожидания увеличения налогового бремени, инвестиции в 2010 году могут продолжить падение (что нивелирует положительный эффект от удешевления оборудования), но удешевление импорта точно сократит спрос на отечественную продукцию, что будет способствовать лишь продлению рецессии. Кроме того, есть вероятность, что инфляция будет снижаться до 7 – 8% в 2010 году даже при стабильном курсе в том случае, если не будет наблюдаться резкое восстановление экономики¹¹.

     По  этим причинам переход к независимой  денежной политике в текущих условиях может не состояться. Следует сосредоточиться на оценке безопасной величины увеличения резервов и оценке инструментов абсорбирования ликвидности, и выработке соответствующей политики управляемого валютного курса (без предопределенной его динамики по методологии МВФ) на базе текущего правила (плавающего коридора) или других.

     Важным  представляется переход от ad hoc разработки денежной политики, направленной на решение текущих проблем, к разработке системы мер денежной политики при качественно различных значениях сальдо текущих операций и платежного баланса, источников его дисбаланса, фазе экономического цикла. Во-первых, это даст экономическим агентам представление о вероятных действиях органов денежной политики в различных экономических условиях. Во-вторых, этот анализ может выявить желаемое сочетание условий, благоприятствующих достижению независимости денежной политики в перспективе. Соответственно при принятии текущих решений следует руководствоваться не только текущими задачами, но и стараться благоприятствовать наступлению выявленных условий независимости. В качестве примера можно привести следующее противоречие – более слабый курс в текущих условиях будет способствовать формированию условий независимости денежной политики в будущем, в то же время в краткосрочном периоде поддержание более слабого курса означает необходимость проведения больших рублевых интервенций.

     Кроме того, если все-таки денежная политика оказывает весьма ограниченное влияние  непосредственно на инфляцию, но существенное на экономический рост (посредством динамики кредитования), то может иметь смысл поставить целью монетарной политики не допускать перегрева экономики, которое также ведет к росту инфляции. Возможно, имеет смысл таргетировать какой-нибудь показатель «С2», равный сумме кредитов реальному сектору и населению (среди резидентов) плюс наличные деньги, и этим не допускать перегрева. Контролировать этот показатель можно за счет использования только одного набора инструментов – допустим, нормативов обязательных резервов. Ведь изменение нормы обязательных резервов можно рассматривать не только как инструмент абсорбирования ликвидности, но и под другим углом – как инструмент корректировки экономических ставок привлечения ресурсов – что удобно для ограничения притока капитала в случае повторения ситуации, когда банки могут привлекать зарубежное финансирование под низкий процент.

     К сожалению, проект «Основных направлений  единой государственной денежно-кредитной  политики на 2010 год и на период 2011 и 2012 годов»¹², который был направлен  на рассмотрение в Государственную Думу Банком России, не содержит в себе рассмотрения проблемы денежного регулирования в контексте динамики валютного курса (за счет отказа от управления последним). Банк России дистанцируется от изложения мер по контролю денежного предложения или денежной массы в зависимости от конфигурации платежного баланса и воздерживается от изложения своей позиции, насколько политика свободного курса рубля является желательной или необходимой. В условиях отсутствия открытой для обсуждения позиции лишь увеличивается неопределенность для принятия инвестиционных и иных решений, что неблагоприятным образом сказывается на перспективах выхода российской экономики из рецессии, которая может оказаться весьма затяжной.