Методы оценки обыкновенных акций

Модель оценки доходности финансовых активов (САРМ) предполагает, что цена собственного капитала (К) равна безрисковой доходности плюс премия за риск:

К = rƒ  + βi ∙ ( rm  - rƒ),

где rƒ - безрисковая доходность;

rm  - требуемая доходность портфеля (ожидаемый рыночный доход);

βi  - коэффициент  i- той акции фирмы.

В качестве безрисковой доходности рекомендуется использовать процент по долгосрочным казначейским обязательствам со сроком погашения 20 лет. Разность между требуемой доходностью портфеля и безрисковой доходностью представляет собой рыночную премию за риск  (rm  - rƒ). Произведение β  - коэффициента на рыночную премию за риск представляет собой премию за риск владения   i- той акцией.

β - коэффициент является показателем систематического риска. Он отражает уровень изменчивости конкретной ценной бумаги по отношению к усредненной и является критерием дохода на акцию по сравнению со средним доходом на рынке ценных бумаг.

Модель экономического роста Гордона представляет собой:

Po= Div(1+ g) / (r-g),

где Po – стоимость (рыночная цена) обыкновенной акции;

Di – дивиденды, которые должны быть получены за один год;

r – требуемая норма прибыли инвестора;

g – темп роста )постоянный во времени).

Решая уравнение этой модели для r, получаем формулу для расчета стоимости обыкновенной акции:

r = Di  / Po +g  или ke = Di  / Po +g

Символ r заменяется на ke, для того, чтобы показать, что эта формула применяется для определения стоимости капитала.

Если f - стоимость размещения займа в процентах, формула для расчета стоимости новой обыкновенной акции будет выглядеть следующим образом:

ke = Di / Po(1-f) +g

Модель Гордона определяет стоимость компании на начало первого года постпрогнозного периода как величину капитализированного дохода этого же периода (то есть сумме стоимостей всех ежегодных будущих доходов в постпрогнозном периоде).

Использование модели Гордона требует соблюдения трех условий 4, c.546]:

1) темпы роста дохода должны быть стабильны;

2) темпы роста дохода не могут быть больше ставки дисконта;

3) капитальные вложения в постпрогнозном периоде должны быть равны амортизационным отчислениям (для случая, когда в качестве дохода выступает денежный поток).

Метод модели оценки основных средств (МООС). Чтобы использовать этот альтернативный метод оценки стоимости обыкновенной акции, вы должны:

1) рассчитать без рисковую ставку rf, обычно принимаемую равной ставке казначейского векселя США;

2) определить коэффициент бетта - акции, который является показателем систематического (или не диверсифицированного) риска;

3) определить норму прибыли на портфель ценных бумаг (rm), таких , как "Standard&Poor - 500" или "Доу Джонс Индастриалз - 30";

4) оценить требуемую норму прибыли на акцию компании, используя уравнение МООС:

ke =  rf + b ( rm - rf )

Опять же отметим, что символ ri   заменяется на ke.

Поскольку срок обращения акции формально не ограничен, при  n → ∞ слагаемое в формуле будет стремиться к нулю. Тогда

Полученное выражение известно как модель дисконтирования ди­видендов (DDM), разработанная американским ученым Дж.Уилльямсом. Согласно данной модели стоимость обыкновенной акции равна сумме всех дивидендов, дисконтированных к текущему моменту  [10, c. 135].

Глава 3. Особенности оценки стоимости обыкновенных акций на примере ОАО «Газпром»

3.1. Оценка дивидендной политики ОАО «Газпром»

ОАО »Газпром» - крупнейшая газовая компания мира. «Газпрому» принадлежит 60% российских и 17% мировых запасов газа. В добыче газа доля «Газпрома» ещё выше - 85% российской добычи газа, 20% мировой добычи. В России «Газпром» занимает монопольное положение по транспортировке природного газа в газообразном состоянии. Компании принадлежит Единая система газоснабжения (ЕСГ), включающая в себя все магистральные газопроводы страны. Доступ независимых производителей газа к газотранспортной системе «Газпрома» регулируется государственными органами. Закон «Об экспорте газа» наделяет «Газпром» исключительным правом экспорта природного газа из России. Прочие российские производители газа не имеют возможности поставлять свою продукцию за пределы страны. Российской федерации принадлежит 50% плюс одна акция ОАО »Газпром». Согласно закону «О газоснабжении в РФ» доля государства в капитале «Газпрома» не может быть ниже этого уровня. В годы активной приватизации государство утратило акционерный контроль над «Газпромом Общий объём продаж газа в 2010 году составил 495,6 млрд м3 (в 2009 году — 478,5 млрд м3), в том числе в Российской Федерации — 277,3 млрд м3 (273,5 млрд м3), в прочих странах бывшего СССР — 70,2 млрд м3 (56,7 млрд м3), в иных странах — 148,1 млрд м3 (148,3 млрд м3).

Выручка компании в 2010 году по МСФО составила 3597,1 млрд руб. (в 2009 году — 2991,0 млрд руб.), операционная прибыль — 1113,8 млрд руб. (856,9 млрд руб.), чистая прибыль — 998,0 млрд руб. (793,8 млрд руб.). Из числа общей выручки, продажи в РФ составили в 2010 году 636,8 млрд руб. (в 2009 году — 503,1 млрд руб.), в прочих странах бывшего СССР — 450,1 млрд руб. (309,9 млрд руб.), в «дальнем зарубежье» — 1099,2 млрд руб. (1105,4 млрд руб.). При этом доходы от продажи газа составили в 2010 году 61 % (порядка 2,2 трлн руб), остальное пришлось на непрофильные направления, энергетику, транспортировку газа, а также нефте- и газопереработку.

Дивидендная политика разработана в соответствии с действующим законодательством Российской Федерации, Кодексом корпоративного поведения, рекомендованным к применению ФКЦБ России, Уставом ОАО «Газпром», а также внутренними документами ОАО «Газпром» (далее — Общество). Политика определяет принципы, которыми руководствуется Совет директоров ОАО «Газпром» при подготовке рекомендаций Общему собранию акционеров Общества для принятия решения о распределении прибыли, в том числе, о выплате дивидендов. При подготовке рекомендаций Совет директоров ОАО «Газпром» исходит из целей соблюдения прав и повышения доходов акционеров Общества, как через выплату дивидендов, так и через увеличение капитализации. Расчет размера дивидендов производится исходя из размера чистой прибыли Общества, отраженной в годовой бухгалтерской отчетности, составленной в соответствии с законодательством РФ. 

При расчете размера дивидендов соблюдаются следующие принципы:

1.                      прозрачность механизма определения размера дивидендов; 

2.                      сбалансированность краткосрочных (получение доходов) и долгосрочных (развитие Общества) интересов акционеров; 

3.                      нацеленность на повышение инвестиционной привлекательности и капитализации Общества. 

Размер дивидендов зависит от величины чистой прибыли, которая, в свою очередь, зависит от производственных и финансовых показателей компании. Положение о дивидендной политике ОАО «Газпром» было одобрено Советом директоров 24 апреля 2001 г. Положением определена последовательность распределения чистой прибыли отчетного периода.

Часть прибыли в размере не менее 2% капитализации компании, но не более 10% чистой прибыли направляется на выплату дивидендов. От 50% до 75% чистой прибыли резервируется для целей технического перевооружения, освоения новых технологий, проведения НИОКР, пополнения оборотных средств и иных подобных целей. Часть чистой прибыли направляется на формирование резервного фонда (в соответствии с Уставом Общества – не менее 5% уставного капитала). Оставшаяся часть направляется поровну на дивиденды и формирование резервов для производственного и социального развития. Решение о выплате годовых дивидендов, их размере и форме выплаты принимается Собранием акционеров по рекомендации Совета директоров. Размер годовых дивидендов не может быть больше рекомендованного Советом директоров.

Структура акционерного капитала ОАО «Газпром». Первый выпуск. Управление государственных ценных бумаг и финансового рынка зарегистрировало 20 мая 1993 года за № МФ73-1п-0204 эмиссию акций Российского акционерного общества «Газпром», выпущенных при учреждении общества, в количестве 236 миллионов 735  тысяч 129 штук на сумму 236  миллиардов 735 миллионов 129 тысяч рублей номинальной стоимостью 1 000 (одна тысяча) рублей каждая.

На момент принятия решения о выпуске акций единственным акционером Общества, владеющим 100% его акций, в соответствии с Указом Президента РФ от 5 ноября 1992 года №1333, является РФ. Имущество Общества включает в себя материальные активы в виде основных фондов предприятия Единой системы газоснабжения РФ и другие материальные активы в размере 1823 миллиарда рублей, денежные средства и другие финансовые активы в размере 1305 миллиарда рублей. Общество учреждено с уставным капиталом 89,3 миллиарда рублей, разделенным на 89255660 обыкновенных именных акций номинальной стоимостью 1 000 рублей каждая. Уставной капитал на момент эмиссии оценивается в размере 236,7 миллиардов рублей, разделенный на 236735129 обыкновенных именных акций стоимостью 1 000 рублей каждая. 23673513 акций, что составляет 10% от общего их количества, приобретаются до 1 июня 1993 года за приватизационные чеки по номинальной стоимости самим Обществом, с последующим их размещением в течение года на рынке ценных бумаг, с направлением выручки на освоение газоконденсатных месторождений полуострова Ямал. Все обыкновенные именные бездокументарные акции ОАО «Газпром» первого выпуска (государственный регистрационный номер МФ73-1п-0204 от 20 мая 1993 года) номинальной стоимостью 0,01 руб. в количестве 23 673 512 900 штук были аннулированы на основании осуществленной 30 декабря 1998 года конвертации в обыкновенные именные бездокументарные акции ОАО «Газпром» второго выпуска номинальной стоимостью 5 руб. в количестве 23 673 512 900 штук. Второй выпуск. Основные сведения о ценных бумагах (акциях) ОАО «Газпром»:

1.                      Акции обыкновенные именные бездокументарные.

2.                      Размещенные ценных бумаг выпуска: 23 673 512 900 штук.

3.                      Номинальная стоимость одной ценной бумаги выпуска: 5 руб.

4.                      Объем выпуска ценных бумаг по номинальной стоимости: 118 367 564 500 рублей.

Общее число акционеров компании – более 500 тысяч. Государство является собственником контрольного пакета акций «Газпрома» – 50,002%.

Американские депозитарные расписки (ADR). ADR – американская депозитарная расписка (American Depositary Receipt), свободно обращающаяся на иностранном фондовом рынке ценная бумага, выпущенная американским банком-депозитарием и подтверждающая право собственности на иностранные акции, депонированные в банке США. ADR на акции «Газпрома» выпущены для обеспечения обращения акций компании на зарубежных рынках. До 18 апреля 2009 года одна ADR соответствовала 10 акциям ОАО «Газпром». С 18 апреля 2009 года соотношения количества обыкновенных акций ОАО «Газпром», приходящихся на одну ADR, было уменьшено с десяти до четырех. Находившиеся ранее в обращении ADR были автоматически конвертированы в соответствии с новым соотношением. С 18 апреля 2009 года стала возможна конвертация обыкновенных акций ОАО «Газпром» в ADR и обратно. Максимальный объем обыкновенных акций, которые могут являться базисным активом для всех депозитарных расписок ОАО «Газпром», не может превышать 35% уставного капитала.

Капитализация. В 2009 году капитализация ОАО «Газпром» выросла на 21,18% и составила на конец года 329,563 млрд. долларов США. По уровню рыночной капитализации «Газпром» вошел в тройку крупнейших энергетических компаний мира, уступая только китайской PetroChina и американской ExxonMobil . Сегодня основные усилия Газпрома сосредоточены на оценке и реализации медиа-активов, входящих в холдинг Газпром-Медиа. Их оценка практически завершена, сейчас идет работа над структурированием сделок.

Таблица 1

Структура акционерного капитала